（报告出品方/作者：西部证券，贺茂飞）
一、国内领先的集成电路设计企业
1.1公司技术储备深厚，产品线齐全
超大规模IC设计企业，历史悠久。上海复旦微电子股份有限公司成立于年，主要从事集成电路设计、开发、测试业务，并为客户提供系统解决方案。公司与年在香港创业板上市，是国内第一家上市的集成电路设计企业，年转到香港主板上市。
公司产品线丰富，技术储备扎实。目前主要产品包含FPGA芯片、安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、集成电路测试服务，年营收占比分别为16.58%、33.61%、27.98%、11.48%和9.38%。产品广泛应用于金融、社保、城市公共交通、电子证照、移动支付、防伪溯源、智能手机、安防监控、工业控制、信号处理、智能计算等众多领域。
FPGA芯片：公司是国内领先的FPGA芯片设计公司，目前有千万门级FPGA芯片、亿门级FPGA芯片、嵌入式可编程芯片（PSoC）三种产品。公司自年开始进行FPGA研发，陆续推出百万门级FPGA和千万门级FPGA，于年Q2率先推出28nm工艺制程的亿门级FPGA产品，SerDes传输速率达到最高13.1Gbps，目前已经向国内数百家客户发货，填补了国产高端FPGA的空白。千万门级FPGA适用于网络通信等应用，亿门级FPGA可应用于5G通信和人工智能等对传输速度要求较高的领域，嵌入式可编器件PSoC可在一些高可靠领域应用，其下游客户广泛分布于网络通信、智能中心等。
安全与识别芯片。目前有RFID与存储卡芯片、智能卡与安全芯片、智能识别设备芯片等多个产品系列。RFID与存储卡芯片系列可用于身份鉴别、电子货架等领域，下游客户包括芯诚智能卡等卡商；智能卡与安全芯片产品线可用于芯片卡，包括社保卡、银行卡、交通卡等，下游客户包括一些高校、公共交通公司等；智能识别设备芯片系列产品可应用于门锁、金融POS机等领域。
非挥发存储器。目前主要产品为EEPROM存储器、NORFlash存储器和SLCNANDFlash存储器。公司存储芯片产品线可提供多种接口、各型封装、全面容量、高性价比的非挥发存储器产品，具有多种容量、接口和封装形式，在网络通讯、电脑、手机、消费类电子产品、物联网终端、安防监控、医疗设备、家电、汽车电子及工业控制设备等领域有较大需求。
智能电表芯片：主要包括智能电表MCU、低功耗通用MCU等。智能电表MCU可实现工业和家庭用电户的用电信息计量、自动抄读、信息传输等功能，公司产品在国家电网单相智能电表MCU市场份额占比排名第一；公司低功耗通用MCU产品正积极向智能水气热表、智能家居、物联网等行业拓展。
集成电路测试服务。公司通过控股子公司华岭股份为客户提供从芯片验证分析、晶圆测试到成品测试的集成电路测试服务整体解决方案，集成电路测试的具体内容包括晶圆测试及成品测试。经过多年的发展，公司技术研发能力和平台实力不断提升，测试技术领域显著扩大，为市场开拓夯实了基础。
1.2营收增长稳定，年业绩高增
行业景气度提升叠加公司FPGA产品放量，公司业绩高增。营收端，公司营业收入从年的14.24亿增至年的25.77亿，CAGR为21.9%，利润端，公司归母净利润从年的1.05亿增至年的5.14亿，CAGR为69.8%。年业绩下滑由于行业景气度的下滑、公司存货跌价准备和研发费用增加，年公司实现归母净利润5.14亿元，主要源于行业景气度的提升、FPGA芯片的放量和整体产品结构的优化。
安全与识别芯片产品占比最大，FPGA产品占比不断上升。公司-主营构成中，安全与识别芯片收入占比最大，年占比为34%，FPGA芯片的收入占比不断上升，从年的11%增至年的17%，体现了公司FPGA芯片随着国产替代不断放量的趋势。
各产品线毛利率差异大，FPGA芯片毛利率最高，公司综合毛利率相较同行较高。年公司多产品线毛利率均上升，除FPGA芯片外的其他四条产品线毛利率水平相近，而FPGA业务由于高技术壁垒，高研发投入带来的高定价，以及应用领域的因素，年毛利率为84.71%，远高于其他业务。公司的可比公司为紫光国徽、兆易创新、安路科技等，公司综合毛利率在年短暂下降后持续上升，年为58.91%，处于领先地位。
资产负债率稳定，应收账款周转效率逐渐提高。公司始终保持稳定的资产负债率，与可比公司相较而言，公司资产负债率处于中游，资产负债率较为稳定。应收账款周转天数方面，公司近年应收账款周转天数持续下降，应收账款周转率提升。
1.3多方共同持股，实施股权激励绑牢优秀管理层
公司股权较为分散，无控股股东及实际控制人。公司的前两大股东分别为复旦复控和复旦高技术，分别持有公司13.46%和13.10%的股份，第三大股东为上海*本，持股比例为6.4%，公司单个股东单独或者合计持有的股份数量均未超过公司总股本的30%，无实际控制人。
管理层履历优秀。董事长蒋国兴先生，复旦大学计算数学专业本科学历、教授级高级工程师，担任多家科技公司董事长、总经理多年，行业经验极为丰富。总经理施雷先生，复旦大学管理科学专业硕士学位、教授级高级工程师，担任多家商业投资公司总经理多年。副总经理俞*先生，复旦大学无线电电子学学士学位及电子学与信息系统专业硕士学位、高级工程师，历任复旦大学微电子学院助教、讲师、副教授、高级工程师、微电子学院副院长。总工程师程君侠女士，复旦大学物理系半导体专业学士学位，拥有多年集成电路设计经验。
公司实施股权激励绑牢优秀管理层。公司员工通过4个持股平台持有股份，即上海圣壕、上海煜壕、上海煦翎、上海壕越，合计持有.2万股内资股，21年7月公司在科创板发行新股后，员工合计持股比例为4.32%。持股员工中大多数为公司的高级管理人员、核心技术人员，公司目前正计划实施股权激励*策，绑牢优秀管理层和技术专家，构建国内一流的技术研发团队，持续推进公司的核心研发项目。
二、FPGA：5G、人工智能驱动成长，公司技术国内领先
2.15G、人工智能推动FPGA市场快速增长
FPGA是现场可编程门阵列，在年由赛灵思的创始人RossFreeman发明。指一切通过软件手段更改、配置器件内部连接结构和逻辑单元，完成既定设计功能的数字集成电路。FPGA是在PAL（可编程逻辑阵列）、GAL（通用阵列逻辑）、CPLD（复杂可编辑逻辑器件）等可编程器件的基础上发展而来作为ASIC领域的一种半定制电路。
FPGA类似于集成电路中的积木，使用时可按用户自身需求和想法进行拼搭，形成不同功能和特性的电路结构，适应不同场景的应用需求。目前随着5G和AI持续推进，FPGA全球市场规模保持高增，根据FrostSullivan数据，年全球FPGA市场规模为68.6亿美元，年有望达到.8亿美元，CAGR为16.4%。中国FPGA市场规模年为.8亿元，目前占到全球市场比重为40%，到年能够达到.2亿元，CAGR为17.1%，市场份额上升至42%。
5G网络通信领域对FPGA需求量不断上升。由于5G通讯对基站射频芯片的连接速度、低延时、连接密度、频谱带宽等方面有更高要求，且新增的一些5G关键技术的迭代升级时间较长、技术不确定性较大，ASIC芯片性价比低，这为FPGA应用于5G领域提供了时间窗口。FrostSullivan数据显示，年中国通信领域的FPGA规模达到73.6亿元，约占中国FPGA市场规模的42%，近年来中国通信FPGA市场规模增速在15%以上。
*策支持5G技术推进。我国高度重视5G技术的研究，近些年来不断推出5G支持性*策，年2月，工业和信息化部发布《关于推动5G加快发展的通知》，强调加快5G网络建设进度；《国家“十四五”规划纲要》提出，加强原创性引领性科技攻关和关键数字技术创新应用，建设现代基础设施体系。在一系列的*策支持下，我国5G基站建设持续推进。
我国5G基站数量连年攀升，占比全球领先。近三年来我国5G基站数量持续上升，目前中国拥有规模最大、技术最先进的5G独立组网络，中国移动、华为等国内企业5G核心研发和网络测试推进顺利，5G标准必要专利份额我国位于全球第一，年我国5G基站数量占全球七成，年我国已建成5G基站.5万个。
未来5G基站数量有望超万个。根据联通网络技术研究院专家估计，5G基站数量可能达4G基站的1.5-2倍，年我国4G基站数量已经超过万个，保守估计5G基站数量在未来能够达到4G基站数量的1.5倍，则我国5G基站数量有望超过万个。我国各省份公布的*府*策显示，年各省份规划建设5G基站的数量均大幅上升，其中广东省计划建成5G基站数量最多，计划建成22万个5G基站。据智讯咨询的分析，每年5G基站数量能够按照63.6%的复合增长率上涨，预计到年中国5G基站数量将达到万个左右。
基站中FPGA使用量增长。5G基站数量增多对FPGA需求的增加主要有两方面，首先是因5G通信基站数量的增多而提高对FPGA零部件的需求，价值量上升，其次是5G单基站的FPGA用量增大，4G时代的单基站FPGA的用量在2-3块，由于5G通道数大幅增加，设备对逻辑控制、接口速率要求提高，5G时代单基站的FPGA用量有望提升至4-5块。
灵活配置特点赋予FPGA优势，低固定成本使FPGA生产更具灵活性。FPGA是基于通用逻辑电路阵列的集成电路芯片，该类芯片最大的特点是在制造完成后其具体功能由用户配置决定。在成本端，ASIC有较高固定成本，而FPGA具有优势，在产量规模小的情况下，FPGA无需支付一次性的大额流片成本。
具备灵活性和高处理效率的FPGA在人工智能领域成为主流发展趋势。人工智能领域作为加速计算的分支，同样要求低延时性和并行性，FPGA在人工智能领域有高处理效率和灵活性的优势，与ASIC等其他竞品来看，FPGA灵活性更强、系统扩展性较好、并行运算加速表现出色，且FPGA产品的开发周期相对较小，又能够与CPU搭配起到加速卡的作用，在相同性能下比GPU的单位能耗低，因此FPGA在人工智能领域是更优选择。目前，CPU+FPGA+AI或者CPU+FPGA+GPU融合架构的PSoC芯片兼具了SOC的灵活性和通用性、FPGA的硬件可编程性和专用AI加速核或GPU的的高效性，有极好的能效加成，因而逐渐成为主流发展趋势。
国内外FPGA应用于人工智能领域市场规模呈现增长。根据semicoResearch的数据，人工智能领域内的FPGA市场需求量未来五年CAGR达38.4%，年市场规模有望达到52亿美元，相对于目前60-70亿美元的FPGA市场，AI领域内的FPGA市场规模不容忽视。根据FrostSullivan数据，我国人工智能领域的FPGA用量未来将保持12%-20%的增长率持续上涨，预计到年能达到12.5亿元的规模。
特种集成电路对芯片的温宽、抗腐蚀能力、封装形式乃至体系架构等有不同的输入型要求，FPGA应用到特殊温度、湿度、压力、安全等环境中具有一系列优势。第一，FPGA可靠性较高，在特殊处理后可以适应特殊环境中的各种恶劣条件；第二，FPGA能够减少系统设计的复杂度，减小板级电路上PCB布线不当带来的电磁干扰，保证电路性能；第三，FPGA修改灵活，后期可根据实际情况进行调整或扩展。基于以上优势，FPGA在特种集成电路中有广阔前景。世界第一大FPGA厂商赛灵思的财务报告中显示，最大的业务板块是AIT（宇航与防务、工业与检测、测试与测量），年AIT收入约14亿美元，在营收中占比44%。未来中国FPGA工业领域市场规模也将不断上升，持续推动特种集成电路领域的FPGA市场。
2.2公司FPGA业务营收、销量、毛利率表现突出
FPGA营收和销量持续增长。公司近三年来FPGA芯片营业收入不断提升，年公司FPGA实现营收4.27亿元，主要原因为亿门级FPGA和PSoC产品持续放量，同时快速导入终端客户。
公司加大通信领域FPGA占比，FPGA定价大幅上涨。在均价上，年FPGA均价呈下降趋势，主要原因为公司积极拓展单价相对较低的通信、工业控制等应用领域，导致年FPGA及其他芯片整体均价下降至每颗2.27元，自年公司FPGA均价大幅提升，年均价涨至7.49元，由于5G时代对通道数和计算复杂度的要求增加，未来FPGA的均价有望进一步提高。
FPGA毛利率远超公司其他业务。FPGA芯片由于存在高技术门槛，研发周期长，所需研发投入也比较高，因而产品的定价显著高于其他芯片，毛利率远远领先公司其他业务，单FPGA芯片来看，近些年毛利率均在95%以上。
2.3公司FPGA技术国内领先，有望受益于国产替代加速
28nm、14/16nm等先进制程FPGA市场空间大。相对于28nm以上制程的FPGA，28nm、14/16nm工艺制程的FPGA具有制程优势，具有功耗较低、面积较小、计算能力等优势，这些优势将进一步推动先进制程FPGA在通信设备、自动驾驶等领域的应用，并且随着5G时代通信设施的部署、汽车辅助驾驶技术的成熟、不断增长的数据中心需求、人工智能领域的开拓创新，以及要求的高速率、超精密的技术，28nm、14/16nm工艺制程FPGA将获得更大的市场空间。
国内突破28nm工艺制程FPGA的公司较少。不同FPGA工艺节点对应不同的主流应用场景，国际第一大FPGA厂商赛灵思将28nm以上制程产品均定义为先进产品，目前国内能够实现28nm工艺节点FPGA量产的公司较少，市场的主要份额仍由赛灵思等行业龙头占领。国内的FPGA厂商主要有8家：复旦微电、紫光同创、国微电子、安路科技、成都华微电子、智多晶、高云半导体、京微齐力，目前所有国产厂商在国内市场的营收份额占比很少，而复旦微电是国内首家推出亿门级FPGA产品的公司。
市场和技术国外垄断，急需国产替代。全球的FPGA市场几乎被三大巨头Xilinx，Altera（被Intel收购），Lattice垄断，他们在硬件设计和高端的EDA软件设计上都形成极强的技术封锁，其他厂商进入市场有软硬件双重难度。且国外企业起步较早，Xilinx、Altera、Lattice等公司通过近项专利构筑了牢固的知识产权壁垒，并形成了非常强大的产业生态链，巨头厂商的全球市场占有率达到了90%以上，国内市场急需国产替代。目前，由于FPGA的推广需经历从Designin到Designwin，再到批量销售的过程，周期相对较长。
公司有望受益于国产替代加速进程。我国FPGA研发基础相对薄弱，研发人员稀缺。美国头部厂商Intel，Xilinx，Lattice研发相关人才近万人，由于发展较晚，中国FPGA设计研发人才匮乏，国内头部厂商人才缺乏，成为制约中国FPGA行业技术发展和产品升级的核心因素。但国内头部企业如紫光同创背靠清华大学，复旦微电背靠复旦大学，具备较强的人才资源优势。公司目前已经开启14/16nm工艺制程的10亿门级FPGA产品的研发进程，填补了国产高端FPGA的空白，有望在未来受益于国产替代机遇。
目前公司亿门级FPGA推进顺利，已向国内数百家客户导入产品。复旦微在年发布了采用28nm工艺制程的亿门级FPGA产品，产品包含k左右容量的逻辑单元，SerDes模块最高支持13.1Gbps，年向市场导入亿门级FPGA产品，年公司的前五大客户中，四家已购入公司亿门级FPGA产品，获得了下游客户的普遍认可。截止年2月底，基于28nm工艺制程的FPGA产品已有家客户，客户分布在通信、工业控制及高可靠领域。
公司持续进行研发创新，28nm制程的PSoC芯片和14/16nm制程的十亿门级FPGA产品逐步放量，继续为国产FPGA先进技术的突破贡献力量。公司的青龙系列产品目前逐步出货，是国内首款推向市场的嵌入式可编程PSoC产品，工艺制程为28nm，内嵌大容量自有eFPGA模块，并配置有APU和多个AI加速引擎，可广泛用于高速通信、信号处理、图像处理、工业控制等应用领域。目前复旦微是国内唯一的国产28nmPSoC供应商，由于公司PSoC产品能耗表现较好，目前产品市场反响良好，后期公司会逐步升级产品性能，能够应对更多、更复杂的应用场景要求，产品竞争力将进一步提高，相关产品市场拓展的困难较小。公司目前开启了14/16nm工艺制程的十亿门级FPGA产品的研发进程，相关产品预计将于-年进行产品流片，计划年提供产品初样，年能够实现产品量产，继续为国产FPGA先进技术的突破贡献力量。
三、传统业务：产品结构调整迎来新机遇
3.1安全与识别芯片随物联网浪潮迎来新
3.1.1安全与识别芯片为公司第一大收入来源，产品线丰富
公司第一大收入来源，量价逐步回升。安全与识别芯片在公司主营业务中占比最大，-年销售收入分别为7.02、6.09、8.66亿元，占主营业务的比例分别为47.65%、36.02%、33.61%。同时年销量为15.2亿颗，同比增长11.3%，均价提升至0.57元。
安全与识别芯片产品线丰富。该产品线主要有RFID与存储卡芯片智能卡与安全芯片、智能识别设备芯片三类，其中营收占比最大的为智能卡与安全芯片，也是公司的重点发展方向，年智能卡与安全芯片实现营收3.58亿元，占安全与识别芯片收入的59%；其次为RFID与存储卡芯片，年实现营收1.73亿元，占安全与识别芯片收入的28%；此外智能设备识别芯片年实现营收0.71亿元。
安全与识别芯片领域客户资源丰富。复旦微在安全与识别芯片领域研发多年，积累了丰富的客户资源，目前RFID产品与存储芯片领域的终端客户有中国银联、汉朔、SES-imagotag等；智能卡与安全芯片产品的客户分布在社保、金融、交通等领域；智能识别设备芯片产品的终端客户有新大陆、联迪等公司。-年公司在安全与识别芯片领域的前五大客户收入占比波动较小，年，前五大客户收入占比为40.61%，公司锁定了较为优质的大客户。
3.1.2RFID与存储卡芯片随物联网加速爆发期将不断扩张
物联网浪潮来袭，给RFID与存储卡芯片带来增量市场。物联网是世界各国新一轮产业革命的重要内容与发展方向，其中RFID是物联网感知层中的重要组成部分，未来在安全访问控制的应用案例和在零售业的采用率将会增加。全球市场来看，RFID芯片市场规模将持续增长，根据沙利文预计，年全球RFID芯片的市场规模达到15.9亿美元，-年均复合增长率达到7.3%，国内市场来看，年中国RFID芯片市场规模达到52.1亿元，-年均复合增长率达到8.8%。
公司RFID芯片覆盖高频、超高频、双频三类，未来重点领域为超高频和传感器，满足物联网的识别与感知需求。公司RFID与存储卡芯片产品线经多年研发，目前已有多个系列产品，领域应用广泛。未来该产品线的重点发展领域将在超高频和传感器领域，将推出超高频读写器芯片、符合国际协议的标签芯片等新品，为客户提供有竞争力的整体解决方案，并重点开发温度、湿度、气体等各类传感器，来满足物联网对识别与感知的需求。
3.1.3智能卡与安全芯片处于国内领先梯队，多方面驱动需求增长
公司智能卡与安全芯片产品处于领先水平。智能卡与安全芯片作为公司的重点发展方向，在国内智能卡领域处于领先梯队，公司过去推出通过了CCEAL5+/EMV、国密二级、银联安全芯片等检测的多款安全芯片。目前推出了多款接触式、非接触式以及双界面CPU卡芯片，产品支持多种安全加密算法，容量大、安全性高，广泛应用于证件、交通、社保、金融等领域。
万物互联提高智能卡芯片需求。在万物互联时代，每个物品需要专属自己的数字身份证，那么也就意味着每个物品都需要至少一颗安全芯片来完成其身份的安全识别、通讯的安全连接以及数据的安全存储，因此，以安全芯片（包括安全SE和安全MCU等）为核心的安全技术将广泛运用于物联网的感知、网络连接以及应用等各个层面。
社保卡和金融IC卡同样有望提高智能卡芯片需求量。
社保卡：人社局部门数据显示，年底全国社保卡持卡人数达到13.35亿人，第三代社保卡是新一代集成电路（IC）卡，目前已在武汉、山东、上海、四川等试点区域发行，由于金融社保卡中芯片的使用年限要求，通常10年进行更换，因此，未来原有的大量第一、二代社保卡将陆续进入更换期，这为社保卡带来较大市场。
金融IC卡：智能IC卡安全性更高，EMV迁移推动金融IC卡市场发展。全球各国迁移进展不同，根据Thales数据，截至年6月份，全球除亚洲和美国的其他四大区域的EMV渗透率已接近饱和，但亚洲和美国地域内更换磁条卡为芯片卡的需求量充足，未来这两区域的金融IC卡发展空间仍将存在。
全球智能卡行业迎来爆发式增长。智能卡拓展性、便捷性和安全性都较高，能够在多种领域中运用，随着通讯网络升级及EMV迁移，智能卡出货量爆发式增长。沙利文数据显示，预计到年全球智能卡芯片出货量将达到.83亿颗，市场规模将达到38.6亿美元，5年出货量和市场规模复合增长率分别为12.41%和3.37%。
我国成为世界上最大智能卡市场之一。近些年由于我国对智能卡给予*策支持、资金投入增多、工程师红利等因素的带动等因素，国产智能卡芯片产能逐步增加，根据沙利文统计，预计到年，中国智能卡芯片市场规模将达到.82亿元。
3.2存储器周期向上，公司三类产品迎来新契机
3.2.1非挥发存储器增长稳定，NORFlash收入贡献最大
非挥发存储器应用领域广泛，公司产品线和客户资源丰富。公司非挥发存储器有EEPROM存储器、NORFlash存储器、SLCNANDFlash存储器三类产品。年公司非挥发存储器首先营收7.21亿元，占公司主营业务收入的28%，是公司第二大收入来源。其中EEPROM存储器、NORFlash存储器、SLCNANDFlash存储器，年占营收比重分别为36%、55.3%和8.7%。（报告来源：未来智库）
EEPROM根据容量不同分为小、中、大三个级别，小容量的EEPROM应用于电脑显示器等领域，终端客户有冠捷科技等，最终客户有LG、联想等；中容量的EEPROM应用于手机摄像头模组CCM等领域，终端客户有丘钛等，最终客户有LG等；大容量EEPROM应用于智能电表等领域，终端客户有江苏林洋等，最终客户有国网等。
NORFlash存储器分为小和中大容量NORFlash，小容量NORFlash应用于电脑摄像头及电脑周边配件等，终端客户有群光电子等，最终客户有戴尔等；大容量NORFlash应用于PC电脑主板、安防监控等领域，终端客户有中国台湾仁宝电脑等。
SLCNANDFlash存储器的主要应用领域包括网络通讯、安防监控等领域，终端客户包括深圳同维共进、成都天邑、富士康等。年国内光调制解调器市场总需求量在1亿台左右，公司在国内光调制解调器市场SLCNANDFlash的市占率约10%
3.2.2EEPROM存储器：多领域发展带来增量
全球EEPROM市场规模持续增长。由于EEPROM拥有体积小、接口简单、可靠性高、功耗低等优点，智能手机摄像头模组、电力电子、汽车电子、智能电表、显示屏等领域对EEPROM需求提升明显，年公司EEPROM存储器产品在这些领域内出货量明显增加。赛迪顾问数据显示，年全球EEPROM整体市场规模同比增长5.62%，达到7.14亿美元，预计到年，全球EEPROM市场规模将超9亿美元。
全球EEPROM主要厂商。赛迪顾问数据显示，年全球EEPROM市场份额的前五名分别为意法半导体（STMicroelectronics）、微芯科技（MicrochipTechnology）、聚辰半导体、安森美半导体（ONSemiconductor）和艾普凌科（ABLIC,Inc.），复旦微的全球EEPROM市场份额为3.49%，在国产产商中处于前三位。
各领域相继提高对EEPROM的市场需求。
智能手机摄像头提高EEPROM需求。智能手机性能提升要求手机摄像头模组对内部数据的存储容量大幅提高，传统的CMOSSensor内置的OPT存储器已无法满足要求，EEPROM的通用性、数据存储的稳定性、规格容量的多样性满足了高分辨率摄像头模组对参数存储的需求，EEPROM替代传统存储器已成为必然趋势。据赛迪顾问数据，全球智能手机摄像头对EPROM需求量从年的9.08亿颗增至年的21.63亿颗，预计年全球智能手机摄像头领域对EEPROM的需求量将达到55.25亿颗。全球智能手机摄像头EEPROM格局来看，以聚辰半导体为首，再加上STMicroelectronics和ONSemiconductor组成智能手机领域EEPROM的三大巨头，占到全球市场的80%以上。
工业控制领域内EEPROM不可或缺。当前电力电子的应用中对存储的可靠性及擦写次数要求较高，EEPROM已成为不可或缺的器件。另外国内智能电表、医疗电子和控制仪表类领域的需求持续旺盛，对EEPROM的需求也持续增加。
汽车电子领域内国产EEPROM市场份额正在提升。1）以往国产存储器厂商在汽车市场占比较小，目前国产汽车厂商正在加速渗透，国产EEPROM在车身控制系统、仪表、BMS电池管理等各类车用电子产品中得到了诸多运用，市场份额逐步提升。2）汽车智能网联化、电动化推进下，存储器渗透率快速提升，汽车电子中的车身控制模块、驾驶辅助系统和车联网系统等模块均需要EEPROM的搭载，平均每车对EEPROM的使用需求将增加至16颗以上，根据OICA的预测，年全球汽车电子市场对EEPROM的需求将达到13.77亿颗。
3.2.3NORFlash存储器两大核心供货商相继淡出市场，需求量和市场份额有望提升
NORFlash需求量较为稳定。NORFlash有随机存储、可靠性高、读取速度快、可执行代码等特征，在嵌入式存储芯片领域内为主要的应用技术之一。
NORFlash主要应用于手机模组、网络通讯、数字机顶盒、汽车电子、安防监控、行车记录仪、穿戴式设备等消费领域，这些领域内的终端电子产品必须配备相应容量的代码和数据存储器，因此，NORFlash为不可或缺的重要元器件。
目前由于AMOLED面板的亮度均匀性和残像难题，需要外挂一颗NORFlash来避免AMOLED面板的蓝色光随时间消退的问题，随着AMOLED面板在智能手机中逐渐成为主流，将增加对NORFlash的需求量。
与此同时，TWS耳机的市场需求较为旺盛，也为NORFlash带来了增长需求，未来在物联网等新应用场景的驱动下，NORFlash的需求会继续增加。
公司NORFlash市场规模约占全球1.11%。市场研究机构WebFeetResearch的资料数据显示，年全球SerialNORFlash市场规模为20.09亿美元，复旦微电年NORFlash营业收入为1.55亿元人民币（约0.亿美元），约占全球市场的1.11%。
两大核心供货商相继推出市场，市场份额有望提升。美光科技、赛普拉斯原为NORFlash市场的两大核心供应商，美光在年剥离下NOR芯片业务，宣布退出NORFlash市场，全力发展DRAM和NANDFlash。之后赛普拉斯也宣布退出中低容量的NORFlash市场，专注于高容量的车用和工业领域。两大核心供货商的淡出，NORFlash芯片的供应商结构正在发生巨大变化，未来复旦微电有望提升自身NORFlash市场份额。
3.2.4SLCNANDFlash发展势头良好
NANDFlash市场空间广阔。NANDFlash有更大的存储容量和更高的擦写速度，能够实现海量存储，当前已成为大容量存储的主要选择，近些年随着物联网、人工智能、工业控制、5G等新兴领域的发展，电子产品中可穿戴设备、智能家居、AI边缘计算的普及，中低容量（1Gbit-4Gbit）SLCNANDFlash存储芯片成为代码存储的主流配置是大趋势。Yole预计，汽车领域的NAND市场将增长至36亿美元，比年的9亿美元增长近四倍。
公司SPISLCNANDFlash产品优势凸显。NANDFlash有四种类别，分别为SLC、MLC、TLC、QLC，其中SLC（Single-LevelCell,SLC）NAND是原始的NAND架构，有更高的耐用性，单元擦写寿命可达到10万次，远超其他三种类别的NAND，因此适合各种消费和工业应用，其具有较长的使用寿命。公司SLCNANDFlash存储器产品采用SPI（SerialPerripheralInterface）接口，近些年来嵌入式电子系统的性能及规格变高，要求有更大的代码存储空间，SPISLCNANDFlash在Mbit-2Gbit之间的代码存储空间更能体现优势。
SLCNAND市场规模有望上升。SLC主要针对基站、PON、路由器等监控安防、通讯设备领域，年SLC在NANDFlash市场份额中仅占2%，未来WiFi路由器、4G功能手机、安防监控摄像头市场对SPISLCNANDFlash存储器的需求将开始增加，随着各类嵌入式系统的功能不断完善，预计SPISLCNANDFlash存储器的总需求量将继续提高。
SPISLCNANDFlash导入多家行业龙头客户，未来发展可期。SPISLCNANDFlash存储器国内市场主要供应商有兆易创新、东芯半导体、华邦电子、旺宏电子、美光科技、复旦微等，目前PON市场中复旦微占有率约为10%，4G数据卡市场中复旦微占有率约为5%，4G功能手机市场中复旦微占有率约为25%，安防监控市场中目前占有率较低，但已导入多家行业龙头客户，未来市场占有率可期。复旦微与各竞争对手在关键技术参数水平上相持平，在擦写次数上，公司可以保证10万次擦写，高于竞争对手的5-10万次，由此可见复旦微在可靠性要求高的一些应用领域中存在技术优势。
3.3智能电表MCU与通用MCU驱动成长
3.3.1智能电表营收、产量稳步增长
智能电表包含两条产品线。公司智能电表芯片产品包括智能电表MCU和低功耗通用MCU，MCU（微控制单元）在各类嵌入式系统中承担系统控制核心的角色，能够协调各系统和显示、键盘、传感器、电机等周边器件。智能电表MCU是电子式电能表智能电表的核心元器件，在工业和家庭用电中具有用电信息计量、自动抄读、信息传输等功能，低功耗通用MCU应用领域包括智能电表、智能水气热表、智能家居、物联网等。
年公司智能电表销量超7千万颗，毛利率和均价大幅提升。年公司智能电表芯片实现营收2.96亿元，占到公司主营业务收入的11.48%。产品销量从年开始大幅增加，年智能电表芯片销量达到万颗，年突破0万颗，毛利率从年的31%增至年的56.6%，均价上涨至4.11元。
3.3.2智能电表MCU市场景气，公司产品具备竞争力
国网招标量逐渐回升。国网自年集中招标，招标量最高点在-年，之后由于智能电表覆盖率增大导致需求量下降，-H1期间招标量处于较低水平，年下半年开始由于早期使用智能电表陆续进入更换周期，国网招标量逐渐回升，年招标量达万只，年增长率达43.17%，年由于招标采取版新标准需一定周期，招标总量有所下降，年国网招标量回升至万只。
智能电网建设推进智能电表MCU市场。我国智能电网建设会要求电表终端有更高的计算能力、更多的存储器、更多的I/O，这一建设使得MCU在电表终端大范围推广，替换原先的机械式电表和普通电子式电表为智能电表MCU铺扩了市场，且国外的市场智能电表覆盖率低于国内，未来出口需求潜力巨大。
IE46的“双芯”模式使智能电表MCU迎来业绩上升期。近些年行业不断探索下一代智能电表的技术、功能，推出相关标准与方案，目前《单相智能电能表（版）通用技术规范》、《三相智能电能表（版）通用技术规范》已经发布，国网和南网也在电能表国际建议IR46的框架下研发制定下一代智能电表的技术、功能、标准等，新一代IR46标准为“双芯”智能电表设计模式，从原本的单MCU系统分为双MCU系统，将开启新一轮的智能电表改造周期，复旦微电也将适时推出新一代高性能智能电表主控MCU。
公司单相智能电表MCU芯片产品为行业龙头。单相智能电表MCU芯片产品在国网中市占率第一，超60%，累积出货量超4亿颗，覆盖国内绝大部分表厂。复旦微电深耕电力电子业务领域20年，拥有多条不同领域的产品线，能够分散风险，丰富的行业资源及口碑为公司助力发展，不断深挖电力领域MCU芯片的潜力。
3.3.3逐步深入通用MCU的百亿级美元市场
中国MCU市场增速高于全球，未来可占全球30%市场份额。根据ICInsights数据，全球MCU行业市场持续增长，年市场规模达到亿美元，预计年能够增长至亿美元。中国的物联网和新能源汽车大幅拉动下游产品对MCU的需求，IHS数据显示-年中国MCU市场增长率是全球MCU市场的4倍，CAGR为7.2%，年中国MCU市场规模达亿元人民币，前瞻研究院预计未来中国MCU市场规模将按8%的速率增长，年中国MCU市场将达到亿元人民币，约占全球30%的市场份额。
MCU五大应用市场。国内MCU的主要应用领域包括家电和消费电子、IC卡、计算机和网络通信、工业控制、汽车电子，汽车电子和工业控制市场内MCU增长速度相对较快。年汽车电子领域市场份额为15.2%，工业控制领域为9.6%，最大的领域为消费电子，占到26.2%。
汽车电子领域对MCU需求量极大。汽车电子领域中智能汽车MCU应用范围广泛，从发动机控制、雨刷器等简单的驾车操作到复杂的车身动力、行车控制等智能车载功能，都需要复杂的芯片组与稳定的算法，iSuppli报告统计，一辆汽车的半导体器件数量中有30%为CU，平均每辆车需要70颗MCU，新能源汽车MCU数量则超过颗。
公司有望收益MCU国产替代加速。目前MCU市场仍由海外大厂占据，年瑞萨电子凭借17.1%的份额位居国内MCU市场份额首位，飞思卡尔位列第二，而国内厂商则占据的市场份额较小。年受缺芯影响海外大厂陆续涨价，下游工控等客户转向购买国产MCU，未来随着国内企业的技术进步和产能提升，国产替代加速，公司有望受益。
3.4集成电路测试市场前景广阔，晶圆产能扩张+国产替代提供新机遇
3.4.1集成电路测试营收稳步增长
公司通过控股子公司华岭股份负责测试业务。华岭股份提供集成电路测试服务，包括晶圆测试及成品测试。目前已建立高等级净化测试环境以及实时在线生产监测系统，测试能力盖移动智能终端、信息安全、数字通信、FPGA、CIS、金融IC卡、汽车电子、物联网IoT器件、MEMS器件、三维高密度器件以及新材料、新结构等众多产品领域。
营收稳步增长。年公司集成电路测试服务实现营收2.42亿元，同比增长44%，占公司主营业务收入的9.4%，毛利率为53.9%。新增产能陆续投产及成品测试业务增长较快，该业务营收从年开始大幅增长。
3.4.2集成电路测试市场潜力大
全球集成电路测封市场规模较稳定。据Yole，全球集成电路封测市场规模从年的亿美元上升至年的亿美元，同比增长5.3%，-年CAGR为3.89%，全球封测市场已进入成熟阶段，市场规模整体增速较缓，量价上升驱动不足。
中国集成电路封测市场增速高于全球整体增速。受益于半导体产业向亚太地区转移、成本优税收优惠等因素，中国集成电路测封市场增长较快，占全球集成电路测封市场比例不断提升。据中国半导体行业协会，年中国集成电路封测市场规模为.5亿元，同比增长9.6%，-年CAGR为12.5%。据前瞻产业研究院预计，年中国集成电路封测市场规模将达到亿元，-年CAGR将达10%。
晶圆产能扩张提供机遇，有望受益于国产替代。据ICInsights，年中国台湾和韩国的晶圆产能分别为.8万片/月、.3万片/月，分别占全球晶圆产能的21.4%、15.8%，位居前二且遥遥领先。年中国大陆晶圆产能为万片/月，在全球晶圆总产能中占比达15.3%。据ICInsights预计，受益于半导体制造晶圆产能持续向中国转移、半导体厂商纷纷增加资本开支等因素，年中国晶圆产能占比将达18%，是-年产能占比增加的唯一地区。作为晶圆制造产业链的下游环节，集成电路封测业将充分受益于全球晶圆产能转移带来的封测市场需求传导。
四、盈利预测和投资分析
4.1核心假设和盈利预测
安全与识别芯片：RFID芯片市场规模随着物联网进入加速爆发期增速有望提升，同时智能卡增速逐步回升。我们预计-年公司该部分营收增速分别为20%、18%、10%。毛利率分别为53%、48%、46%。
非挥发存储器：随着存储整体行业周期的上行，产品涨价预期，同时公司推出大容量存储芯片，在高可靠领域的产品占比不断提高。我们预计-年营收增速分别为35%、20%、8%。毛利率分别为57%、53%、51%。
智能电表芯片：伴随着国网招标量的回升，以及公司在通用低功耗MCU领域不断取得进展。我们预计-年营收增速分别为10%、5%、1%。毛利率分别为58%、55%、50%。
FPGA及其他芯片：随着测试产能增加和测试品质的提高，公司在重点客户的开拓取得进展，同时高毛利FPGA芯片和PSoC产品占比的逐渐提高，整体毛利率会逐渐上升。我们预计-年营收增速分别为70%、69%、60%。毛利率分别为86%、87%、89%。
集成电路测试业务：伴随着中美贸易摩擦和国内晶圆厂的不断扩产，随着测试产能的增加和测试品质的提高，公司在重点客户的开拓取得进展，在测试行业的地位逐渐提高。我们预计-年营收增速分别为20%、20%、19%。毛利率分别为65%、65%、65%。
4.2投资分析
预计公司-年营业收入分别为33.85、43.42、53.64亿元，归母净利润分别为6.93、8.86、9.82亿元。公司是FPGA领先企业，技术储备领先、客户资源优秀，随着行业高景气维持和国产替代加速，前景向好。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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